流动性宽松 金融资产有望受益

□宝城期货金融研究所 程小勇

全球新一轮流动性宽松或将开启。这么庞大的流动性需要寻找一个投资和安全边际相对平衡的资产。然而，去产能下大宗商品尚没有到崛起的时候，流动性宽松下金融资产受益大。不过，目前全球主要经济体国债率已至历史低位附近，相比之下股市可能存在继续放大泡沫的可能。

“通缩”倒逼全球大宽松

1月份，全球主要国家中，已有12个国家的央行[微博]步入了降息周期，仅巴西、俄罗斯和新西兰等国由于通胀和本币贬值等因素的困扰，仍处在加息通道。进入2月份，澳洲央行降息，全球大宽松的迹象越发明显，这是2009年金融危机后流动性宽松的升级版。

当前全球经济正面临前所未有的通缩压力，特别是国际原油大幅下跌之后，通缩压力更为明显。而通缩对于全球经济来讲是一个致命的威胁——企业再投资下降、消费者放弃消费增加储蓄、社会贷款需求下降和国际贸易萎缩。

对于中国的降准，在时间点上存在一定意外，但是在情理上符合预期。原因主要有四点。首先，经济指标疲软，包括官方制造业PMI和汇丰PMI纷纷下滑。其次，资金成本再度上升，公开市场操作不足以打压融资成本。再次，在外汇占款大量流出，新的基础货币投放渠道不成熟下，需要提高货币乘数来实现广义货币供应量目标。后，通货膨胀大幅下滑，需要货币宽松降低实际利率水平。

逆周期政策提供时间缓冲

逆周期政策在平滑经济波动、防止经济大起大落和就业市场稳定方面有积极作用，但是宽松的货币政策并非药，并不能从根本上解决经济内在的失衡，其大的作用是为改革或者解决经济失衡提供时间缓冲。

从长远来看，中国经济面临城镇化后期和人口老龄化导致的需求不足、社会债务水平快速上升、房地产下滑等拖累，经济增长动力正在衰减，因此刺激计划只能部分对冲经济走弱的影响。逆周期政策可以让趋势的曲线变得平缓，却不能改变趋势。当然，逆周期政策必然避免不了一些负面的作用，如流动性脱实向虚、金融机构过度杠杆等。

从投资来看，在全球新一轮货币宽松下，风险类资产一般会受到资金的青睐。目前，大宗商品、股市和楼市等属于风险资产，而贵金属和国债等属于避险资产。然而，当前情况有所不同，这主要体现在需求疲软式通缩决定了大宗商品继续面临需求不足和产能过剩的压制。另外，逆周期政策只能使经济下滑更平缓，实体经济企稳回升是短暂且温和的，因此供求定价关系下的大宗商品并不是资产配置的，大规模配置时机尚未到来。此外楼市也遭遇中国人口老龄化、刘易斯拐点和去泡沫的冲击。

那么，在大宽松背景下，金融资产成为庞大流动性后的蓄水池。其中，股市属于风险资产，而国债和贵金属属于避险资产。当前，欧美国家国债率已至创纪录低位，甚至欧洲部分国家短期国债率和企业债率出现负值。因此，股市放大泡沫空间还很大。