进入8月，地产中报季迎面扑来。
很多人说，以当下房地产行业大环境来看，房企中期业绩如无惊无喜就算是利好。
时代中国控股（01233.HK），就发了这样一份中报。
1
销售仍旧高增长，但过于倚重广佛
半年报显示，今年上半年，时代中国实现合同销售收入约453.8亿元（与克而瑞榜单数字一致），同比增长39.3%，超过上半年百强房企37.8%的销售平均增速。
权益销售方面，按照克而瑞此前发布的1-6月房企销售排行榜数据，时代中国上半年权益销售额为394.8亿，权益销售占比86.70%，也位列行业中上水平。
从全年1100亿元的销售业绩目标看，上半年时代中国销售目标完成率为41.3%，符合其上下半年4:6的推货节奏。
回款率方面也有提升，上半年，时代中国的销售回款率由2020年同期的75%提升至80%。
但是，从各城市销售贡献度来看，虽然已进驻成都、杭州、武汉、南京等地，但销售仍倚重广东，占整体销售额的95.4%；广东省内倚重于广佛双城，占比67.7%。
来源：时代中国控股2021半年报
这种销售过于倚重单一区域的局面，不利于企业分散调控政策带来的楼市变化风险。
克而瑞分析认为，7月以来，广州、佛山等地上调房贷利率，预期将会对时代中国下半年的销售回款产生影响。
2
总土储丰厚，但重仓旧改存不确定性
半年报数据显示，截至2021年6月底，时代中国共拥有145个项目，其中133个分布在广东省内城市、6个位于长沙、1个位于武汉、2个位于成都、2个位于杭州、1个位于南京。
其中，有4个项目为上半年由城市更新项目转化，形成建面约51万平米的有效土储。
截止至2021年6月底，时代中国共拥有160个城市更新项目，较去年同期增加10个，潜在总可售建面约5340万平米。
据克而瑞统计显示，这些项目在广东省内并非均匀分布，主要位于广州、佛山、东莞和惠州。
时代中国管理层透露，目前已有17个城市更新项目进入拆迁阶段，预计未来2年可以提供近2000亿货值。
但城市更新项目转化面临地方政策、原业主拆迁等不确定性因素，能否如预期推进存在不确定性。
从公开市场新增土储看，今年上半年，时代中国于广州、佛山、长沙、惠州、东莞、肇庆及南京拿下7宗地块，拿地总成本109.12亿元，其中多块为合作拿地，权益拿地资金为35.43亿元。
以权益销售口径计算，拿地销售比不到10%，过低。
在中期业绩发布会上，时代中国董事会主席、行政总裁兼执行董事岑钊雄表示，时代中国的土地储备约50%为城市更新项目转化，约50%为公开市场获取。
如果城市更新项目转化不及预期，公开市场获地规模又降低，势必会影响未来销售规模增长。
后续，需要观察时代中国的城市更新项目的转化能力及效率，以及公开市场的拿地行为。
3
交付拖累营收，旧改提升利润
半年报显示，今年上半年时代实现营业收入136.4亿元，同比下降8.6%，其中地产业务收入110.1亿元，同比下滑25.1%，主要是由于项目交付面积减少所致。
但是得益于利润较高的城市更新业务实现了24.1亿元收入，推动毛利率（33.3%）和净利率（14.1%）分别较去年同期提升了6.4pct.和2pct.。
在业绩发布会上，岑钊雄表示，按照年初的预设，公司主要的结转、交付都在下半年，按照目前进度看，下半年交付大概率不会有问题。但能否如预期，也待观察。
另外，业内有个疑虑：
据半年报数据，今年上半年，时代中国合并子公司及合联营公司的权益收入，总营收为181.85亿。
而按照据克而瑞统计的数据，2018年上半年、2019年上半年，时代中国的权益销售金额分别为229.3亿、299.5亿。
一般而言，按照地产项目开发周期，房企的营业收入来自于约两三年前的销售结算，而时代中国上半年的营收数字，无论是按136.4亿元来看，还是按181.85亿来看，与两三年前的权益销售金额数字相比，都相差较大。
具体是何原因，有待考证。
4
财务较稳健，但或存表外负债
2021年上半年，时代中国财务稳健，降杠杆相对出色。
半年报数据显示，时代中国的有息负债（不含应付利息）由去年年末的615亿降至了今年6月末的548.98亿。
其中，一年期的短债为108.34亿（去年末180.71亿），2年期以上的长债为440.64亿，长短债的比例约为8:2，债务结构得到了优化。
融资成本也有所下滑，平均融资利率从去年全年约7.3%下降至今年上半年的约7%。
手握现金流方面，截至2021年6月底，时代中国手握现金268.33亿，较2020年底的数字减少了29.3%，但是能覆盖短期债务。
截至2021年上半年末，时代中国现金短债比为2.5倍（2020年底为2.1倍），剔除预收款后的资产负债率为76.6%（2020年底为78.6%），净负债率为68.7%， “三道红线”踩中一条。
在业绩发布会上，岑钊雄表态，计划在2022年底之前三道红线全部达标。
但是，明股实债的质疑也一直都存在。
半年报数据显示，时代中国的非控股股东权益与利润分配不对等。
据半年报，时代中国的控股股东权益额为194亿元，非控股股东权益额为214亿元，非控股股东权益超过了其控股股东权益。
但是，控股股东权益利润为16.28亿元，而非控股股东权益利润仅为2.94亿元。
也就是说，非控股股东权益占比和非控股股东利润占比差异较大，被质疑存在明股实债。但这也是房企在融资实操中，为了迎合监管及降负债，普遍存在的行为。
5
需关注旧改项目推进及销售波动
尽管半年报还存在一些质疑点，但从销售、回款以及财务数据看，作为一家民营企业，市场还是对时代中国的半年业绩给出了肯定。
半年业绩发布后，中金公司研报鉴于地产行业大环境下调了时代中国股价，但维持了对其中性评级；兴业证券和华泰证券维持了“买入”评级。
但是几家机构也同时表示，需要关注时代中国城市更新项目的转化速度会否慢于预期，以及大湾区楼市购房需求可能下滑带来的销售波动。
在地产锐观察看来，无论从数据本身还是从业绩发布会上高管层的表态来看，都显示时代中国提升了及将进一步提升对大湾区及旧改（城市更新）项目的战略定位。
但是，押宝旧改，也是一把“双刃剑”。
已确权的项旧改目看似一座“大金矿“，但在推动其转变为有效土储的路上，还面临着地方政策、拆迁推动等多方面的不确定性。
将扩储重心放在旧改上，且偏重聚焦于大湾区的广佛和东莞，这看似时代中国当下的优势，但也可能是其未来的掣肘。
地产锐观察2021-08-20 20:59:24
